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盡管我國(guó)相當(dāng)多的公用企業(yè)從形式上已經(jīng)建立起了現(xiàn)代企業(yè)制度,但其各個(gè)職能機(jī)構(gòu)卻并沒有發(fā)揮出應(yīng)有的職能,治理結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)系并不明晰.本文以公用企業(yè)上市公司為樣本,通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn):董事會(huì)規(guī)模、獨(dú)立董事比例和國(guó)有股比重對(duì)公用企業(yè)的績(jī)效都沒有明顯的影響,而股權(quán)集中度、債權(quán)比例和經(jīng)理層年薪對(duì)公用企業(yè)的績(jī)效呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系,但不是非常明顯.

[關(guān)鍵詞]公用企業(yè)治理機(jī)制績(jī)效上市公司

一、引言

公用企業(yè)即通過(guò)網(wǎng)絡(luò)或基礎(chǔ)設(shè)施為社會(huì)提供公共性服務(wù)的經(jīng)營(yíng)性組織,主要涵蓋供水、電力、煤氣、通信、公交、鐵路、航空等行業(yè).由于公用企業(yè)特有的屬性,其產(chǎn)品或服務(wù)與大眾生活息息相關(guān),長(zhǎng)期以來(lái)各國(guó)普遍實(shí)行國(guó)家壟斷經(jīng)營(yíng).20世紀(jì)80年代,以英國(guó)為代表的國(guó)家開始對(duì)公用企業(yè)進(jìn)行民營(yíng)化改革.我國(guó)從20世紀(jì)90年代中期開始,對(duì)公用企業(yè)展開了一場(chǎng)漸進(jìn)的變革,內(nèi)容包括:公用企業(yè)的公司制改革、政府管理體制改革和國(guó)有資產(chǎn)管理體制改革.而公用企業(yè)的公司制改革作為整個(gè)改革的突破口和切入點(diǎn),具有非常重要的作用.盡管我國(guó)相當(dāng)多的公用企業(yè)從形式上已經(jīng)建立起了現(xiàn)代企業(yè)制度,但其各個(gè)職能機(jī)構(gòu)卻并沒有發(fā)揮出應(yīng)有的職能,治理結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)系并不明晰.因此,本文利用公用企業(yè)上市公司為樣本,從董事會(huì)治理、股權(quán)治理、債權(quán)治理以及經(jīng)理層年薪四個(gè)方面,來(lái)考察治理機(jī)制對(duì)績(jī)效的影響.

二、文獻(xiàn)回顧和研究假說(shuō)

(一)有關(guān)董事會(huì)規(guī)模與公司績(jī)效的文獻(xiàn)回顧和假說(shuō)形成

對(duì)董事會(huì)規(guī)模與公司績(jī)效的關(guān)系進(jìn)行開創(chuàng)性實(shí)證研究的是Yermack[1],他以452家美國(guó)公司在1984-1991年的數(shù)據(jù)為樣本,得出了董事會(huì)規(guī)模越大,公司績(jī)效越差的結(jié)論.Eisenberg[2]通過(guò)對(duì)芬蘭中小公司進(jìn)行實(shí)證研究,同樣得出了董事會(huì)規(guī)模與公司績(jī)效呈負(fù)相關(guān)關(guān)系的結(jié)論.我國(guó)學(xué)者也對(duì)董事會(huì)規(guī)模與公司績(jī)效的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證研究,如:孫永祥[3]通過(guò)回歸分析,認(rèn)為我國(guó)上市公司的董事會(huì)規(guī)模與公司績(jī)效之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系,提倡不應(yīng)過(guò)大的董事會(huì)規(guī)模有利于我國(guó)上市公司績(jī)效的提高.

董事會(huì)規(guī)模太大會(huì)出現(xiàn)董事會(huì)成員間溝通與協(xié)調(diào)困難,甚至?xí)苟聲?huì)成員產(chǎn)生搭便車的動(dòng)機(jī).但董事會(huì)成員的專業(yè)知識(shí)、技能可以較好的互補(bǔ),同時(shí)由于存在多種不用的意見,可以減少企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn).特別對(duì)于國(guó)有控股的公用企業(yè)來(lái)說(shuō),由于國(guó)有股的監(jiān)管動(dòng)力不足,而其有很多行政干預(yù)的弊端,董事會(huì)規(guī)模的增加還能在一定程度上增加非國(guó)有股東的話語(yǔ)權(quán),削弱國(guó)有股的負(fù)面影響,增加企業(yè)的績(jī)效.因此本文認(rèn)為,董事會(huì)規(guī)模與績(jī)效之間存在正相關(guān)關(guān)系.

假設(shè)1:公用企業(yè)董事會(huì)規(guī)模與績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系.

(二)有關(guān)董事會(huì)獨(dú)立性與公司績(jī)效的文獻(xiàn)回顧和假說(shuō)形成

從董事的獨(dú)立性或是否直接參與公司的高層管理可以將董事分為內(nèi)部董事和外部董事.外部董事占董事會(huì)的比例越高,董事會(huì)的獨(dú)立性也就越強(qiáng).Daily&Dal-ton[4]通過(guò)研究發(fā)現(xiàn),那些績(jī)效好的公司恰恰是獨(dú)立性依賴較少的公司.LauralLin[5],Bhagat&Black[6]的實(shí)證研究都發(fā)現(xiàn),獨(dú)立董事的比例與公司整體績(jī)效之間沒有相關(guān)關(guān)系.我國(guó)學(xué)者近年對(duì)董事會(huì)結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效的關(guān)系的關(guān)注較多,如李有根[7],高明華、馬守莉[8],胡勤勤、沈藝峰[9],基本上都認(rèn)為獨(dú)立董事在我國(guó)還未發(fā)揮其應(yīng)有的作用.僅有吳淑琨[10]通過(guò)實(shí)證分析驗(yàn)證了獨(dú)立董事比例與公司績(jī)效之間的正向相關(guān)關(guān)系.

獨(dú)立董事比例較高時(shí),可以使董事會(huì)在進(jìn)行重大決策時(shí)保持客觀和獨(dú)立性,避免內(nèi)部董事為其管理層的利益提供支持,保護(hù)中小股東的利益.同時(shí),獨(dú)立董事一般都具有專家水平,能夠幫助公用企業(yè)在重大問題上做出獨(dú)立判斷,提高企業(yè)績(jī)效.因此,我們認(rèn)為公用企業(yè)的獨(dú)立董事比例與績(jī)效之間呈正相關(guān)關(guān)系.

假設(shè)2:公用企業(yè)的獨(dú)立董事比例與績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系.

(三)有關(guān)股權(quán)集中度與公司績(jī)效的文獻(xiàn)回顧和假說(shuō)形成

最早研究股權(quán)集中度與公司績(jī)效關(guān)系的是Berle&Means[11],他們認(rèn)為,公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的分散會(huì)降低股東對(duì)公司經(jīng)理層的制約能力,相反,如果經(jīng)理層所持公司股份比例越大,那么他們與股東和企業(yè)的利益最大化將更趨于一致.Demsetz[12]對(duì)此觀點(diǎn)提出了質(zhì)疑.他認(rèn)為,股權(quán)結(jié)構(gòu)是股東追求利潤(rùn)最大化的內(nèi)部結(jié)果,雖然說(shuō)放松所有權(quán)控制會(huì)導(dǎo)致成本的提高和利潤(rùn)的下降,但是公司股東能夠通過(guò)資本兼并的成本降低或者是其他方面的利潤(rùn)增長(zhǎng)的促進(jìn)來(lái)補(bǔ)償這種損失,因此股東會(huì)選擇分散股權(quán),實(shí)際上也是公司績(jī)效最大化的目標(biāo)在促進(jìn)公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的變化.Holderness&Sheehan[13]通過(guò)對(duì)擁有絕對(duì)控股股東的上市公司與股權(quán)非常分散的上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效進(jìn)行比較實(shí)證分析后,認(rèn)為公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與績(jī)效沒有相關(guān)關(guān)系.但是也有一些學(xué)者的實(shí)證研究證明股權(quán)集中度與公司績(jī)效具有正向相關(guān)關(guān)系.如Claessens[14]對(duì)捷克上市公司的實(shí)證研究,Perderson&Thomsen[15]對(duì)歐洲12國(guó)435家的大公司的實(shí)證研究都得出公司的股權(quán)集中度與績(jī)效呈正向相關(guān)關(guān)系的結(jié)論.蘇武康[16]通過(guò)實(shí)政研究發(fā)現(xiàn),我國(guó)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中控股股東的存在有助于公司績(jī)效的改善,股權(quán)集中度與公司績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系.

雖然在股權(quán)高度集中的情況下,大股東出于對(duì)自身利益的考慮對(duì)高層管理人員會(huì)進(jìn)行有效的監(jiān)督和激勵(lì),保障企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的穩(wěn)定性,并可以進(jìn)行以長(zhǎng)期收益為目標(biāo)的投資,增加企業(yè)并最終增加股東的財(cái)富.但是由于在公用企業(yè)中,擁有絕對(duì)控制地位的都是國(guó)有股,企業(yè)的高級(jí)管理人員也是通過(guò)政府任命的形式參與到企業(yè)的經(jīng)營(yíng)當(dāng)中.因此,本文認(rèn)為,股權(quán)分散有利于增進(jìn)公司績(jī)效.

假設(shè)3:公用企業(yè)股權(quán)集中度與績(jī)效呈負(fù)相關(guān)關(guān)系.

(四)有關(guān)國(guó)家股比重與公司績(jī)效的文獻(xiàn)回顧和假說(shuō)形成

ShlEIfer&Vishny[17][18]的研究發(fā)現(xiàn),國(guó)有股權(quán)的存在會(huì)導(dǎo)致政治干預(yù),使得企業(yè)經(jīng)營(yíng)低效率.Che和Qian[19],Feldman[20]以及Anderson等[21]通過(guò)對(duì)發(fā)展中國(guó)家的研究認(rèn)為國(guó)有股是一種有效的股權(quán)形式.田利輝[22]1994-1998年的數(shù)據(jù)為樣本,研究發(fā)現(xiàn)國(guó)家股比重和公司績(jī)效之間呈現(xiàn)左高右低的非對(duì)稱U型關(guān)系,也就是說(shuō)國(guó)有股比重對(duì)企業(yè)的績(jī)效具有兩面性的影響.劉國(guó)亮、王加勝[23],杜瑩、劉立國(guó)[24]都通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn),公司績(jī)效與國(guó)有股比例具有負(fù)相關(guān)關(guān)系.而張紅軍[25],于東智[26]等通過(guò)實(shí)證研究,發(fā)現(xiàn)國(guó)有股和公司績(jī)效呈不顯著的正向相關(guān)關(guān)系.

政府機(jī)關(guān)對(duì)公司控制表現(xiàn)為行政上的超強(qiáng)控制和產(chǎn)權(quán)上超弱控制.[27]一方面,政府機(jī)關(guān)在監(jiān)督中難免帶有行政色彩,導(dǎo)致對(duì)公用企業(yè)過(guò)多干預(yù).特別是當(dāng)其行政目標(biāo)與所有者目標(biāo)發(fā)生沖突時(shí),可能會(huì)追求行政目標(biāo),從而使所有者利益受到損害.另一方面,政府機(jī)關(guān)與公用企業(yè)之間是最不規(guī)范的、違背市場(chǎng)原則的委托關(guān)系.政府官員雖然在一定程度上擁有公用企業(yè)的實(shí)際控制權(quán),但剩余索取權(quán)卻歸國(guó)家所有,由于缺乏足夠的經(jīng)濟(jì)利益驅(qū)動(dòng)去有效監(jiān)督經(jīng)營(yíng)者,國(guó)家股權(quán)勢(shì)必變?yōu)榱畠r(jià)投票權(quán).因此,公用企業(yè)在國(guó)有股一股獨(dú)大的情況下,可能會(huì)更多地關(guān)注企業(yè)的規(guī)模以便更好地滿足居民的生活需要而忽視企業(yè)的績(jī)效和經(jīng)營(yíng)效率.

假設(shè)4:公用企業(yè)的國(guó)家股比重與績(jī)效呈負(fù)向相關(guān)關(guān)系.

(五)債權(quán)治理與公司績(jī)效

債權(quán)治理也稱資本結(jié)構(gòu),也就是企業(yè)資金的來(lái)源結(jié)構(gòu),是企業(yè)在進(jìn)行融資決策時(shí),在自身目標(biāo)函數(shù)與成本約束條件下為確保公司價(jià)值最大化所選擇的外部融資構(gòu)成或證券組合.Modigliani&Miller[28]提出的MM是最早對(duì)融資結(jié)構(gòu)進(jìn)行研究的文獻(xiàn),他們認(rèn)為,在完善的資本市場(chǎng)中,一個(gè)公司的資本結(jié)構(gòu)與其價(jià)值是無(wú)關(guān)的.但是在現(xiàn)實(shí)中完善的資本市場(chǎng)的四個(gè)假設(shè)并不成立.Jensen&Meckling[29]指出,負(fù)債通過(guò)降低經(jīng)理的成本從而提高公司的績(jī)效.Ross[30]通過(guò)研究證明,企業(yè)價(jià)值或盈利性和負(fù)債與股權(quán)的比例正相關(guān),破產(chǎn)損失的增大將通過(guò)管理人員追求自身效用最大化的行為降低負(fù)債水平和破產(chǎn)概率.國(guó)內(nèi)也有眾多學(xué)者對(duì)債權(quán)治理與公司績(jī)效的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證研究,文宏[31]實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)整體上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效與總資產(chǎn)負(fù)債率呈現(xiàn)出顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系,即資產(chǎn)負(fù)債越高,企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率越低.而凈資產(chǎn)收益率除了在資產(chǎn)負(fù)債率40%-50%之間較高外,二者仍呈現(xiàn)顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)性.而于東智[32],汪輝[33]利用不同的指標(biāo)來(lái)衡量公司績(jī)效,研究公司績(jī)效與債權(quán)治理之間的關(guān)系,但都得出債權(quán)在公司治理中沒有發(fā)揮出應(yīng)有的作用,債權(quán)治理無(wú)效性的結(jié)論.

首先,債權(quán)對(duì)公用企業(yè)的管理者具有硬約束作用.債務(wù)是企業(yè)的一種固定負(fù)擔(dān),實(shí)際上相當(dāng)于是向債權(quán)人做出有約束力的事前保證,公用企業(yè)必須按約定時(shí)間向債權(quán)人償還債務(wù),否則將受到懲罰,管理層也會(huì)受到損失,如喪失控制權(quán)收益等.企業(yè)的破產(chǎn)概率一般與企業(yè)負(fù)債率呈正相關(guān),所以如果公用企業(yè)面臨著較多的債務(wù),管理層將會(huì)努力改善企業(yè)經(jīng)營(yíng)、減少在職消費(fèi),以降低企業(yè)破產(chǎn)的可能性.其次,債務(wù)契約是實(shí)現(xiàn)相機(jī)控制的機(jī)制.為保全其資產(chǎn)的安全和有效運(yùn)行,債權(quán)人會(huì)對(duì)公用企業(yè)的資金運(yùn)用狀況以及整體運(yùn)營(yíng)情況進(jìn)行跟蹤監(jiān)督,必要時(shí)進(jìn)行干預(yù)和控制.綜上所述,本文認(rèn)為,公用企業(yè)的債權(quán)比例與其績(jī)效是有正相關(guān)關(guān)系的.

假設(shè)5:公用企業(yè)的債權(quán)比例與績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系.

(六)經(jīng)理層年薪與公司績(jī)效

在實(shí)證研究方面,大部分學(xué)者都認(rèn)為經(jīng)理層年薪與公司績(jī)效是顯著正相關(guān)的.如Murghy[34],Jascow&Rose和Shepard[35]都通過(guò)研究證明了經(jīng)理層年薪與公司績(jī)效之間存在正相關(guān)性.Mehran&Hamid[36]對(duì)1979-1980年COMPUSTAT工業(yè)檔案中的153家制造業(yè)公司進(jìn)行研究發(fā)現(xiàn),公司績(jī)效與經(jīng)理持有股票期權(quán)的比例和經(jīng)理其它形式報(bào)酬的比例均呈正相關(guān)關(guān)系.Hall&Liebman[37]對(duì)美國(guó)近百家公眾持股的最大商業(yè)公司近15年的經(jīng)營(yíng)者報(bào)酬與公司績(jī)效間的關(guān)系的實(shí)證研究表明,經(jīng)營(yíng)者報(bào)酬與企業(yè)績(jī)效正相關(guān),而這種關(guān)聯(lián)幾乎完全由于所持股票和股票價(jià)值的變化引起.魏剛[38],李增泉[39]和胡銘[40]通過(guò)選擇樣本上市公司進(jìn)行回歸分析,認(rèn)為經(jīng)理層年薪與公司績(jī)效之間并不存在顯著的正相關(guān)關(guān)系,張暉明、陳志廣[41]發(fā)現(xiàn)企業(yè)績(jī)效與高級(jí)管理人員報(bào)酬和持股比例顯著正相關(guān).宋增基、張宗益[42]和陳朝龍[43]等學(xué)者通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)經(jīng)理層年薪與公司績(jī)效之間具有正相關(guān)關(guān)系.

當(dāng)公用企業(yè)經(jīng)理層的年薪較少時(shí),它對(duì)經(jīng)理層的激勵(lì)作用可能是微弱的,但隨著經(jīng)理層年薪的增加,經(jīng)理層的工作越投入,它對(duì)經(jīng)理層的激勵(lì)作用也在不斷提高.因此,我們認(rèn)為經(jīng)理層年薪與績(jī)效存在正相關(guān)關(guān)系.

假設(shè)6:公用企業(yè)的經(jīng)理層年薪與績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系.

三、數(shù)據(jù)收集和統(tǒng)計(jì)分析

(一)數(shù)據(jù)收集

上海證券交易所按sse行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)中有對(duì)上市公司有公用事業(yè)類行業(yè)的劃分,因此,本文的實(shí)證研究以2009年3月1日前在上海證券交易所上市的96家公用事業(yè)類上市公司為樣本,以2005、2006、和2007年的數(shù)據(jù)為窗口.為保證數(shù)據(jù)的有效性,我們選擇在這一期間持續(xù)經(jīng)營(yíng)的上市公司,同時(shí)剔除變量信息披露不完整和數(shù)值異常以及被中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)處罰過(guò)的公司.

數(shù)據(jù)來(lái)源于全景網(wǎng)絡(luò)、巨潮資訊網(wǎng)、和訊網(wǎng)的股票頻道以及證券之星網(wǎng)站的數(shù)據(jù)頻道.

(二)研究變量

(三)統(tǒng)計(jì)分析

1.描述性統(tǒng)計(jì)

表2提供了研究變量的描述性統(tǒng)計(jì)量.從表2可見,我國(guó)公用企業(yè)上市公司的董事會(huì)規(guī)模均值為10.6429人,獨(dú)立董事比例均值為0.36%,股權(quán)集中度均值為62.63%,國(guó)家股比重均值為27.12%,債權(quán)比例均值為48.87%,經(jīng)理層年薪的均值為39.32%.總體而言,我國(guó)公用企業(yè)的股權(quán)高度集中,前5大股東對(duì)公用企業(yè)具有絕對(duì)的控制能力,但是國(guó)家股的比重很大,債務(wù)比重偏低,特別是獨(dú)立董事的比例偏低,對(duì)董事會(huì)的決策和運(yùn)作效率無(wú)法起到有效的監(jiān)督作用.而從控制變量來(lái)看,企業(yè)規(guī)模和成長(zhǎng)能力的均值分別為10.93萬(wàn)元和36.80%,其中成長(zhǎng)能力變化很大,從最低的-86.04%到最高的258.69%.

2.相關(guān)性分析

表3中帶**的表示在а=0.01水平下線性關(guān)系顯著,帶的表示在а=0.05水平下線性關(guān)系顯著.可見公用企業(yè)的績(jī)效與股權(quán)集中度、債權(quán)比例和經(jīng)理層年薪存在一定的線性關(guān)系,相關(guān)系數(shù)分別為0.336(p=0.004),0.283(p=0.018)和0.296(p=0.013).

四、研究結(jié)論與討論

從實(shí)證檢驗(yàn)的結(jié)果來(lái)看,董事會(huì)規(guī)模、獨(dú)立董事比例和國(guó)有股比重對(duì)公用企業(yè)的績(jī)效都沒有明顯的影響作用.首先,從董事會(huì)規(guī)模來(lái)講,一方面,因?yàn)槲覈?guó)公用企業(yè)的董事會(huì)規(guī)模都不是很大,不會(huì)出現(xiàn)董事會(huì)成員溝通與協(xié)調(diào)困難以及搭便車等負(fù)面影響另一方面,也說(shuō)明董事會(huì)的積極作用也沒有充分的發(fā)揮出來(lái),并沒有做到非國(guó)有股的話語(yǔ)權(quán),對(duì)公用企業(yè)的績(jī)效沒有貢獻(xiàn).而公用企業(yè)獨(dú)立董事的作用受到限制可能有以下幾個(gè)原因:比例較低,不足以對(duì)公司決策產(chǎn)生決定性的影響知識(shí)背景和精力的限制內(nèi)部人控制往往與大股東控制相重合缺乏經(jīng)營(yíng)管理經(jīng)驗(yàn),自身的信譽(yù)體系幾乎不存在在經(jīng)濟(jì)上對(duì)董事的依賴削弱了獨(dú)立性[32].另外,我國(guó)公用企業(yè)的獨(dú)立董事設(shè)立目的也阻礙了其作用的發(fā)揮.我國(guó)獨(dú)立董事的設(shè)立具有雙重的目的性,其一是制衡國(guó)家股東的權(quán)力,其二是鉗制經(jīng)營(yíng)者的行為,僅僅是制衡國(guó)家股東就可能阻力重重[8],更不要說(shuō)實(shí)現(xiàn)雙重目的.國(guó)有股持股比例對(duì)企業(yè)績(jī)效也沒有足夠顯著的影響也許是因?yàn)檎畬?duì)公用企業(yè)產(chǎn)權(quán)和行政權(quán)控制上的矛盾所致.政府在履行社會(huì)經(jīng)濟(jì)管理職能的時(shí)候,僅僅作為國(guó)有資本的虛擬參與者,其委托權(quán)只能授予各級(jí)政府和行政部門,由他們來(lái)充當(dāng)國(guó)有資本的產(chǎn)權(quán)主體.由于行政機(jī)關(guān)無(wú)法直接享受到有效監(jiān)控所帶來(lái)的財(cái)富效應(yīng),因而缺乏足夠的經(jīng)濟(jì)利益驅(qū)動(dòng)去對(duì)經(jīng)營(yíng)者實(shí)現(xiàn)有效的監(jiān)督和評(píng)價(jià),形成政府在產(chǎn)權(quán)上的超弱控制另一方面,國(guó)家及其人所具有的特殊地位使這種角色難免帶有行政色彩,導(dǎo)致對(duì)企業(yè)實(shí)行過(guò)多行政上的超強(qiáng)控制,難以給予經(jīng)營(yíng)者充分的自主權(quán)[44].

股權(quán)集中度、債權(quán)比例和經(jīng)理層年薪對(duì)公用企業(yè)的績(jī)效呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系,但不是非常明顯.首先,國(guó)有股作為通常意義上公用企業(yè)的第一大股東,實(shí)質(zhì)上是主體缺位的,在這種股權(quán)結(jié)構(gòu)下,其他的非國(guó)有股大股東作為事實(shí)上的經(jīng)營(yíng)者或內(nèi)部人,不僅擁有更強(qiáng)的動(dòng)機(jī),而且能夠以更少的股權(quán)去爭(zhēng)奪企業(yè)的控制權(quán),從而影響公用企業(yè)正常的經(jīng)營(yíng)決策,甚至降低運(yùn)作效率和資金的使用效率.因此在國(guó)有股股東主體缺位時(shí),較為集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)比分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)績(jī)效的影響更為有效.其次,資產(chǎn)負(fù)債率和資本收益率之間存在不是非常顯著的正向相關(guān)關(guān)系,這在一定程度上符合了傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論,即一定比例的負(fù)債可以降低企業(yè)綜合成本.雖然當(dāng)企業(yè)負(fù)債比較大時(shí),企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)增加.但是,我國(guó)公用企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率相對(duì)于其他行業(yè)確實(shí)偏低[45],產(chǎn)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的可能性不大.最后,從經(jīng)理層年薪來(lái)看,其對(duì)企業(yè)績(jī)效都構(gòu)成一定的正向影響,這說(shuō)明,公用企業(yè)現(xiàn)有的薪酬激勵(lì)制度對(duì)激勵(lì)經(jīng)理層改進(jìn)企業(yè)會(huì)計(jì)收益有一定的作用.但是,值得關(guān)注的是,公用企業(yè)上市公司盡管已進(jìn)行了多年的薪酬體制改革,普遍實(shí)行的仍然是年薪加獎(jiǎng)金的薪酬機(jī)制,股票和期權(quán)這類中長(zhǎng)期激勵(lì)措施還十分鮮見,還難以有效促進(jìn)經(jīng)理層真正關(guān)心企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值.

五、結(jié)語(yǔ)

通過(guò)上述分析,我們大致可以得出如下的簡(jiǎn)要結(jié)論:我國(guó)現(xiàn)有的框架機(jī)制下,公用企業(yè)的績(jī)效和治理結(jié)構(gòu)變量之間的相關(guān)關(guān)系并不十分明顯,僅有股權(quán)集中度、債權(quán)比例和經(jīng)理層年薪對(duì)公用企業(yè)績(jī)效具有微弱的正向影響.這從一定程度上反映了盡管十幾年來(lái),我國(guó)公用企業(yè)治理結(jié)構(gòu)在朝著合理化方向不斷前進(jìn),但是我國(guó)公用企業(yè)治理結(jié)構(gòu)和治理水平仍不完善,還有很長(zhǎng)的一段路要走另一方面也反映出公用企業(yè)上市的績(jī)效在相當(dāng)大的程度上依賴于壟斷程度、國(guó)家及地方政策法規(guī)、產(chǎn)品定價(jià)規(guī)則等,而不是公司治理結(jié)構(gòu)及治理水平.最后,本文以財(cái)務(wù)指標(biāo)作為研究變量,對(duì)于企業(yè)管理層領(lǐng)導(dǎo)能力、員工忠誠(chéng)度以及企業(yè)商譽(yù)等可以反映公用企業(yè)上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的定性變量,由于較難量化并且缺乏客觀衡量標(biāo)準(zhǔn)而未納入研究范圍.后續(xù)研究者可采用問卷調(diào)查或其他方式將定性變量納入研究,以期提高模型精準(zhǔn)度.