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內(nèi)容摘要：隨著全球經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和各國經(jīng)濟(jì)體制的健全，利率市場化作為金融深化的一個重要內(nèi)容已成為一種不可逆轉(zhuǎn)的趨勢。我國正在進(jìn)行的金融體制改革中利率市場化改革是其中的重要一環(huán)，也是我國經(jīng)濟(jì)體制改革的一個重要組成部分。本文結(jié)合我國實(shí)際，提出進(jìn)一步深化我國利率市場化改革的措施，具有理論意義與現(xiàn)實(shí)意義。

關(guān)鍵詞：金融深化利率市場化金融體制改革

金融深化理論及實(shí)證研究

利率是資金的價格，是經(jīng)濟(jì)中的核心變量。許多發(fā)展中國家出于壟斷控制資金分配、配合宏觀調(diào)控等原因，都對利率實(shí)行嚴(yán)格的控制，政府根據(jù)自己發(fā)展的偏好規(guī)定金融工具的利率水平，對不同的融資規(guī)定復(fù)雜的差別性利率與優(yōu)惠利率，從而維護(hù)金融體系的穩(wěn)定與安全、實(shí)現(xiàn)政府的發(fā)展戰(zhàn)略。

1973年麥金農(nóng)和肖的金融深化理論對金融抑制政策作出了批評，他們指出，利率管制不僅沒有壓低資金成本從而促進(jìn)資本積累，反而由于低的甚至負(fù)的實(shí)際利率導(dǎo)致居民儲蓄的下降，降低了可貸資金量，抑制了資本積累，使實(shí)際增長率下降。

在圖1中，橫軸表示儲蓄和投資，縱軸表示實(shí)際利率，I代表投資函數(shù)，是實(shí)際利率的減函數(shù)；S(g0)、S(g1)、S(g2)分別代表經(jīng)濟(jì)增長率為g0、g1、g2時的儲蓄函數(shù)。假定社會儲蓄全部轉(zhuǎn)化為社會投資，投資曲線和儲蓄曲線的交點(diǎn)則決定均衡利率的水平。FF線代表金融抑制，在此處，政府對名義利率加以管制，使實(shí)際利率r0低于均衡水平。由于儲蓄（可貸資金量）為I0，從而實(shí)際投資被限制在I0的水平。如果當(dāng)局放松金融抑制，利率由市場供求決定，由FF上升至F''''F''''，管制的實(shí)際利率提高到r1；實(shí)際利率的提高首先提高了儲蓄，從而提高了可貸資金量，投資也相應(yīng)的增加了；投資的增加，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長率的提高，又進(jìn)一步促進(jìn)了儲蓄和投資的增加；最終，經(jīng)濟(jì)的均衡儲蓄函數(shù)為S(g1)，均衡投資水平為I1，增長率為g1。從而，對利率管制的放松將導(dǎo)致儲蓄和投資的增加，經(jīng)濟(jì)增長。

大量的實(shí)證研究也發(fā)現(xiàn)，金融抑制在很大程度上影響投資的質(zhì)量。弗萊（1978）的實(shí)證檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，如果亞洲的實(shí)際存款利率朝競爭性的自由市場均衡利率水平每提高一個百分點(diǎn)，經(jīng)濟(jì)增長率要提高0.5個百分點(diǎn)，即實(shí)際存款利率的相關(guān)系數(shù)為0.5（MaxwellJ.Fry，1978）；蘭依（A.Lanyi）和薩拉卡格魯（R.Saracoglu）1983年為國際貨幣基金組織提供了關(guān)于21個發(fā)展中國家1971-1980年十年間的實(shí)際利率與金融資產(chǎn)增長率及國內(nèi)生產(chǎn)總值增長率之間關(guān)系的分析報告，發(fā)現(xiàn)利率抑制在很大程度上影響經(jīng)濟(jì)增長；據(jù)世界銀行(1989)的分析，1965—1985年間的橫截面數(shù)據(jù)的回歸方程表明平均增長率與平均實(shí)際利率之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，那些實(shí)際存款利率很低的國家要比實(shí)際利率為正的國家的經(jīng)濟(jì)增長率低很多；世界銀行(1989)估計的經(jīng)濟(jì)增長率與實(shí)際利率之間的相關(guān)系數(shù)為0.2（世界銀行，1989），蓋爾伯估計的相關(guān)系數(shù)為0.2-0.26（Gelb，1989）；金和萊文（KingandLevine1993）檢查77個發(fā)展中國家1960-1989年間交叉部門的金融與經(jīng)濟(jì)增長的多變量指標(biāo)之間的聯(lián)系也得出了同樣的結(jié)論。

我國的利率抑制及其對經(jīng)濟(jì)的影響

我國從20世紀(jì)50年代至70年代末實(shí)行的是一種高度集中的利率管制體制和低利率政策。1978年雖然開始了經(jīng)濟(jì)市場化改革，但在相當(dāng)長的時間里，我國一直對利率予以嚴(yán)格的管制。原因主要是：第一，利率管制是實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的需要。經(jīng)濟(jì)發(fā)展，需要大量資金，較低的利率水平能夠降低經(jīng)營者的融資成本，使原本無利的項(xiàng)目變得有利可圖，從而吸引更多投資者。第二，利率管制有利于金融體系的穩(wěn)定。在金融市場不成熟的條件下，金融機(jī)構(gòu)缺乏自我約束，為了競爭需要，金融機(jī)構(gòu)尤其是商業(yè)銀行可能不顧后果地自行抬高利率以吸引存款，使得其資金來源成本提高，刺激商業(yè)銀行對高收益、高風(fēng)險項(xiàng)目放款，這會給商業(yè)銀行經(jīng)營乃至整個金融體系運(yùn)行帶來很大的風(fēng)險。政府對利率的管制則防止了這種危害的發(fā)生。

但是，隨著改革的深入，利率管制的消極因素不可避免的顯現(xiàn)出來。利率沒有發(fā)揮優(yōu)化資源配置、引導(dǎo)資金流向的作用。在利率管制的條件下，國有金融機(jī)構(gòu)控制了大部分的社會金融資源，大量的資金被配置到效益較低甚至無回報的項(xiàng)目中去，從而降低了資金的整體配置效率。利率管制沒有考慮到利率的風(fēng)險結(jié)構(gòu)。在自由定價的市場上，資金的價格利率應(yīng)該由平均收益、風(fēng)險、稅收待遇和流動性等決定。由于金融市場上資金的需求者千差萬別，其價格（利率）也要采取區(qū)別對待的方式。如果進(jìn)行利率管制，由政府將利率定在某一平均水平上，對企業(yè)不分優(yōu)劣，一視同仁，顯然是不公平的。這樣做也會使謹(jǐn)慎的投資者退出市場，出現(xiàn)逆向選擇的現(xiàn)象。利差較小。由于利率管制，銀行貸款利率偏低，創(chuàng)利空間狹小；20世紀(jì)80年代，我國又針對不同行業(yè)規(guī)定了不同的優(yōu)惠利率，這不但影響了銀行業(yè)的收入構(gòu)成，也使得其利差收入進(jìn)一步降低。權(quán)力“尋租”，金融腐敗。在利率管制下，信貸是一種稀缺的壟斷性資源，不可避免的產(chǎn)生尋租行為，信貸資產(chǎn)的安全也受到威脅。實(shí)踐中的許多企業(yè)支付的資金成本遠(yuǎn)高于官方規(guī)定的利率，只是這部分利率剩余被個體或小集團(tuán)尋租（黃金老，2001），沒有反映在金融機(jī)構(gòu)的會計報表中。由于正常的融資渠道被管制，使大量資金游離于正式的金融體制之外，造成了所謂的“脫媒”危機(jī)，致使非法集資泛濫，民間利率奇高。

為了消除利率管制所帶來的經(jīng)濟(jì)低效和失衡，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康地發(fā)展，自1986年開始，中國人民銀行按照黨中央、國務(wù)院的統(tǒng)一部署，在借鑒世界各國經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，開始了利率市場化改革的嘗試。

我國利率市場化改革成就

到目前為止，我國優(yōu)先市場化的利率主要是貨幣市場的利率，如銀行間同業(yè)拆借市場利率、國債市場的發(fā)行和回購利率，其市場化的時間較早，程度也較高，已經(jīng)基本實(shí)現(xiàn)市場化。由于我國貨幣市場利率受到中央銀行再貸款利率的影響，因此利率市場化之后的利率水平比較平穩(wěn)。另外一個利率市場化程度較高的金融品種是外幣存貸款，到2000年9月，外幣貸款利率已經(jīng)完全實(shí)現(xiàn)市場化，大額外幣存款利率也基本實(shí)現(xiàn)了市場化。金融機(jī)構(gòu)人民幣存、貸款利率也已順利實(shí)現(xiàn)了“貸款利率管下限，存款利率管上限”的階段性目標(biāo)。進(jìn)一步推動銀行存、貸款利率的市場化并最終實(shí)現(xiàn)貸款定價的自主化、存款利率的自由浮動，是構(gòu)成我國今后利率市場化改革的主要內(nèi)容。

2005年1月31日，央行了《穩(wěn)步推進(jìn)利率市場化報告》，《報告》指出，利率市場化最為核心的問題是變革融資活動的風(fēng)險定價機(jī)制，讓商業(yè)銀行成為真正地買賣風(fēng)險或定價風(fēng)險的金融機(jī)構(gòu)。具體來說，就是逐漸過渡到中央銀行不再統(tǒng)一規(guī)定金融機(jī)構(gòu)的存貸款利率水平，而是運(yùn)用貨幣政策工具直接調(diào)控貨幣市場利率，進(jìn)而間接影響金融機(jī)構(gòu)存貸款利率水平。

進(jìn)一步推進(jìn)我國利率市場化改革的措施

實(shí)現(xiàn)利率市場化目標(biāo)是一個漸行漸進(jìn)的過程，推進(jìn)利率市場化改革要與金融機(jī)構(gòu)治理與內(nèi)控機(jī)制的完善、中央銀行貨幣政策調(diào)控體系建設(shè)和金融監(jiān)管能力相協(xié)調(diào)。

（一）堅(jiān)持改革的基本原則

實(shí)現(xiàn)正利率既是別國利率改革的經(jīng)驗(yàn)，也是資金保值增值的內(nèi)在要求。在西方研究中，實(shí)行正利率政策也是大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家的共識。利率市場化改革是一項(xiàng)復(fù)雜的系統(tǒng)工程，中國金融體制改革，缺少經(jīng)驗(yàn)，相關(guān)的制度條件亟待完善，為了減少改革震蕩，因此只能堅(jiān)持漸進(jìn)式原則，從基礎(chǔ)的金融產(chǎn)品開始，循序漸進(jìn)地增加利率市場化的金融產(chǎn)品的品種和規(guī)模。“調(diào)”和“放”相結(jié)合，邊調(diào)邊放，有調(diào)有放，最后達(dá)到中央銀行只掌握其基準(zhǔn)利率，其余利率全面放開的利率市場化目標(biāo)。堅(jiān)持次序性原則，就是要以建立中央銀行利率為基礎(chǔ)、貨幣市場利率為中介、由市場供求決定金融機(jī)構(gòu)存貸款利率水平的市場利率體系和形成機(jī)制為目標(biāo)，按照先外幣后本幣、先貸款后存款、先農(nóng)村后城市、先大額后小額的步驟，穩(wěn)步推進(jìn)利率市場化。

（二）積極發(fā)展和完善金融市場

發(fā)達(dá)的金融市場是利率市場化可靠的保證，只有在發(fā)達(dá)完善的金融市場上，金融工具種類豐富、金融主體多元化，融資方式多樣、競爭充分，利率才能真正反映資金的價格，才能引導(dǎo)資源的合理配置，提供資源的使用效益。積極發(fā)展和完善貨幣市場。統(tǒng)一競爭的貨幣市場有利于商業(yè)銀行和各金融機(jī)構(gòu)的利率定價能力，也有利于提高貨幣當(dāng)局的貨幣控制能力。加強(qiáng)資本市場建設(shè)。必須建立全國統(tǒng)一的債券市場，進(jìn)一步規(guī)范和發(fā)展股票市場，使資金能夠在資本市場上有效流動。促進(jìn)金融衍生工具市場的發(fā)展。鼓勵金融機(jī)構(gòu)開發(fā)期貨交易、遠(yuǎn)期協(xié)定、期權(quán)、互換等規(guī)避利率風(fēng)險的對沖機(jī)制。使金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)得以防范利率風(fēng)險、減少金融成本、甚至獲得高收益。

（三）進(jìn)一步完善金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營管理機(jī)制

轉(zhuǎn)換商業(yè)銀行經(jīng)營機(jī)制，消除利率傳導(dǎo)的障礙。進(jìn)一步深化商業(yè)銀行改革，使銀行成為真正自主經(jīng)營、自負(fù)盈虧、自我約束的法人實(shí)體，并按盈利性、安全性和流動性的要求開展經(jīng)營活動。健全金融機(jī)構(gòu)的科學(xué)定價制度。各類金融機(jī)構(gòu)應(yīng)以收益與風(fēng)險相對稱原則為基礎(chǔ)，根據(jù)自身的業(yè)務(wù)發(fā)展?fàn)顩r和人才、技術(shù)實(shí)力，逐步提高利率定價的能力。加快建立商業(yè)銀行存款保險制度，提高金融體系的信譽(yù)和穩(wěn)定性。利率市場化之后，無論是原來的國有商業(yè)銀行還是一些新興的中小型商業(yè)銀行及其他金融機(jī)構(gòu)，都將同樣面對市場風(fēng)險和自身的經(jīng)營風(fēng)險。建立完善的存款保險制度，一方面可以有效保護(hù)存款人的利益，防止擠兌現(xiàn)象出現(xiàn)；另一方面也能減輕因銀行倒閉給社會帶來的巨大沖擊。

（四）強(qiáng)化金融監(jiān)管

在利率市場化改革過程中，必須建立一套適宜而謹(jǐn)慎的監(jiān)督管理制度，制定高質(zhì)量的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，進(jìn)行嚴(yán)格而有效的監(jiān)管。必須建立健全各種相關(guān)的監(jiān)管法律法規(guī)，不斷規(guī)范操作規(guī)程，提高監(jiān)管人員素質(zhì)，加強(qiáng)業(yè)務(wù)培訓(xùn)。要轉(zhuǎn)變監(jiān)管的重點(diǎn)。金融監(jiān)管的重點(diǎn)應(yīng)從傳統(tǒng)的合規(guī)性監(jiān)管切實(shí)轉(zhuǎn)向風(fēng)險性監(jiān)管上來。加強(qiáng)對商業(yè)銀行中間業(yè)務(wù)的監(jiān)管。一方面鼓勵商業(yè)銀行進(jìn)行金融創(chuàng)新，開發(fā)金融衍生業(yè)務(wù)、證券業(yè)務(wù)、投資基金托管、信息咨詢、財務(wù)顧問等業(yè)務(wù)；另一方面必須加強(qiáng)市場準(zhǔn)入、風(fēng)險監(jiān)控等方面的監(jiān)管。加強(qiáng)對商業(yè)銀行內(nèi)部控制的監(jiān)管。要求商業(yè)銀行建立利率風(fēng)險的計量及控制機(jī)制，加強(qiáng)對利率風(fēng)險的日常監(jiān)控，及時發(fā)現(xiàn)問題、解決問題，在最大程度上防止利率風(fēng)險帶來的損失。盡快健全審慎性的會計制度和審計制度，進(jìn)一步完善信息披露制度，提高金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部信息的透明度，從而促進(jìn)對金融機(jī)構(gòu)的外部控制和市場約束。